Національний банк добре впорався з викликами з початку військової агресії. Проте це не означає, що всі виклики вже позаду. У цій статті розглядаємо один із основних макроекономічних ризиків, із яким може зіткнутися українська економіка найближчим часом, та способи запобігти реалізації цього ризику чи пом’якшити його руйнівний вплив на економіку та фінанси України.
Після двох місяців війни банківська система України зарекомендувала себе з найкращого боку – зокрема забезпечила безперебійне функціонування платіжної системи. Це допомогло економіці працювати та здійснювати платежі в умовах військових дій, а також підтримало мільйони людей під час масового переміщення в більш безпечні регіони.
Національний банк тимчасово змінив каркас монетарної політики в умовах війни. Він адаптував операційний дизайн грошово-кредитної (монетарної) політики (зокрема зафіксував обмінний курс) та вжив необхідних заходів для підтримки належного рівня ліквідності банківської системи (у тому числі через механізми бланкового рефінансування). Послабивши деякі регуляторні обмеження, НБУ підвищив гнучкість банків в управлінні власною ліквідністю, а обмеження на рух капіталу та операції з валютою допомогли стримати паніку в умовах високої невизначеності та шоку для економіки.
Для підтримки ЗСУ та безперебійного функціонування системи державних фінансів в умовах воєнного стану Національний банк відповідно до змін до Закону про НБУ почав здійснювати безпосередню підтримку державного бюджету шляхом купівлі цінних паперів уряду на первинному ринку. Відповідні обсяги операцій визначаються зважаючи на ситуацію на фінансових ринках та з урахуванням можливості наповнення державного бюджету з інших джерел. З 24 лютого до початку травня обсяг гривневих ОВДП виріс на 82.5 млрд грн або 9%. 85% цього зростання забезпечено за рахунок НБУ (+20 млрд грн у березні та +50 млрд грн у квітні).
Проте Нацбанк усвідомлює середньострокові ризики такого фінансування. Економіка внаслідок агресії та руйнації виробничих потужностей та інфраструктури скорочується. Водночас в умовах суттєвого скорочення кредитної активності ліквідність банківської системи суттєво зросла. На початку війни для підтримки ліквідності банків НБУ запровадив бланкове рефінансування. І якщо у перші дні попит на нього був значним, то зараз банки достроково повертають кредити. Так, обсяг бланкових кредитів рефінансування скоротився більше ніж втричі – з пікових 32,3 млрд грн на початку березня до нижче 9 млрд. грн. на початку травня. До того ж, якщо в січні-лютому 2022 р. середньоденні обсяги залишків за операціями НБУ з мобілізації коштів банків (депозитні сертифікати в портфелях банків) становили близько 60 млрд грн, то в березні-квітні вони збільшилися в 2.5 рази до 150 млрд грн.
Звісно, такі заходи зв’язують надлишок грошової маси в економіці та відповідно запобігають зростанню надлишкового попиту. Але лише цього було б замало. Тому з метою контролю інфляції та утримання стабільності на валютному ринку НБУ стерилізує надлишок грошей в економіці й через інші канали монетарної трансмісії. Так, з початку повномасштабної війни НБУ емітував через канал операцій на відкритому ринку 70 млрд грн і водночас абсорбував через валютний канал близько 120 млрд грн (чистий продаж валюти за цей час становив близько 4 млрд доларів США), а через депозитні сертифікати додатково «зв’язав» близько 80 млрд грн (різниця між приростом депозитних сертифікатів та кредитами рефінансування).
Отже, пряме фінансування уряду Нацбанком не підвищує ризик суттєвого зростання інфляції в короткостроковій перспективі (3-6 місяців), хоча інфляція буде й надалі рости через чинники немонетарного характеру (проблеми з виробництвом окремих груп товарів, логістичні труднощі, дефіцит пального, а також можливе зростання інфляційних очікувань).
В умовах дефіциту товарів на окремих ринках значну роль у стримуванні інфляції може зіграти Уряд. За допомогою країн-партнерів важливо забезпечити достатню пропозицію на ринку палива, наскільки це можливо в умовах зруйнованої інфраструктури. Це, по-перше, знизить транспортні видатки, які є суттєвою складовою в ціноутворенні товарів та послуг споживчого кошику, а по-друге, дозволить завершити необхідні польові роботи і в подальшому отримати врожай, що буде стримувати зростання цін на харчові продукти, які становлять близько половини споживчого кошику, у другій половині 2022 року.
Водночас у середньо- та довгостроковій перспективі вплив монетарних чинників почне зростати. Тому хоча першочерговим завданням НБУ є підтримка Уряду, особливо стосовно видатків на оборону, потрібно дуже ретельно контролювати інфляційні процеси, які можуть призвести до дестабілізації фінансів та погіршити і без того важке матеріальне становище наших громадян через швидке падіння реальних доходів бізнесу та населення.
Швидке зміцнення реального курсу гривні (РЕОК) в умовах вимушеної фіксації курсу та прискорення інфляції також буде фактором падіння конкурентоспроможності української економіки. Незважаючи на те що, інфляція зараз зростає в більшості країн-торговельних партнерів України, РЕОК у разі фіксованого номінального курсу та вищої, ніж у країнах-торговельних партнерах, інфляції в Україні буде зміцнюватися, що буде знижувати експортні доходи та цінову конкурентоспроможність українських виробників порівняно з конкурентами.
Ще одним важливим фактором стримування інфляції є стабільність інфляційних очікувань. Зростання поточної інфляції буде формувати очікування ще більшої інфляції в майбутньому, що може змусити бізнес “заздалегідь” підвищити ціни, а населення – купувати більше товарів, ніж потрібно. Крім того, значне зростання інфляційних очікувань населення та бізнесу може призвести до відпливу депозитів із банків, підвищення попиту на іноземну валюту і відповідно погіршення фінансової стабільності.
Тому Національний банк має приділяти контролю інфляції не менше, а може, навіть більше уваги, ніж у довоєнні часи. Також зростає роль Уряду у забезпеченні контролю інфляції через активізацію насичення окремих ринків з боку пропозиції, посилення моніторингу та відповідних заходів у разі невиправданих дій на неконкурентних ринках та встановлення й підтримання чіткої платіжної дисципліни в збиранні податків. Скоординовані дії НБУ та Уряду можуть допомогти запобігти розкручуванню інфляції в Україні під час війни.
Застереження
Автор не є співробітником, не консультує, не володіє акціями та не отримує фінансування від жодної компанії чи організації, яка б мала користь від цієї статті, а також жодним чином з ними не пов’язаний
