Облікова ставка та інфляція: чи справді «дорогі гроші» штовхають ціни вгору

Частина 1. Грунтовна стаття Олександра Жолудя, яка розкриває тему каналу витрат у монетарній політиці. Світова теорія

depositphotos / VadimVasenin

Автор:

Національний банк України з жовтня минулого року чотири рази підвищував облікову ставку з метою вплинути на інфляцію, що вийшла за межі цільового рівня (ціль 8% на кінець 2017, фактичний рівень – 13,7%). Це підвищення ставки (з 12,5% у жовтні 2017 року до 17% з 2 березня 2018 року) спровокувало певну дискусію щодо доцільності такого кроку. Деякі політики  та економісти стверджують, що підвищення ставки лише спровокує подальше зростання цін, бо збільшить видатки бізнесу на обслуговування кредитів. Мета цієї статті розглянути слушність такого твердження. У першій частині розглянуто теорію, яким чином підвищення ставки може впливати на зростання цін та наведено результати низки емпіричних досліджень цього питання.

Традиційно в економічній літературі основний канал, за яким монетарна політика впливає на рівень цін в економіці – це канал ставок (interest rate channel). Проте, це не єдиний канал впливу. Один з інших каналів – канал витрат (cost channel).

Ідея каналу витрат у тому, що зростання ключової ставки збільшує вартість капіталу в економіці. Через те, що капітальні витрати є частиною сукупних витрат, то таке зростання збільшує сукупні витрати та, відповідно, спричиняє тиск на ціни. Зростання може стосуватись як нових витрат, наприклад, у випадку, коли між оплатою ресурсів для створення блага та його продажем є часовий проміжок, так і наявних витрат на капітал, наприклад, коли наявний капітал фінансується короткостроковими позиками.

Спрощена версія каналу витрат, яка ігнорує значний вплив монетарної політики на сукупний попит, а зосереджується виключно на короткотермінових впливах на пропозицію, зневажливо називається «ефектом Патмана» на честь конгресмена з США Райта Патмена (Wright Patman), який стверджував, що боротьба з інфляцією шляхом підвищення ключової ставки є аналогом «гасіння пожежі бензином» (Barth > Ramey, 2002). Як показав успішний досвід дезінфляції початку 1980-х у США, все ж традиційні заходи монетарної політики діють на середньо- та довготерміновому періодах.

Ідея каналу витрат у тому, що зростання ключової ставки збільшує вартість капіталу в економіці. Через те, що капітальні витрати є частиною сукупних витрат, то таке зростання збільшує сукупні витрати та, відповідно, спричиняє тиск на ціни.

Канал витрат є одним з варіантів пояснення «загадки ціни» (price puzzle): економетричні моделі (в першу чергу векторні авторегресивні, VAR) аналізу впливу ставки на ціну іноді фіксують зростання цін як першу, короткотермінову реакцію на збільшення ставки. Водночас, ці ж моделі показують, що цей ефект є виключно короткотерміновим і значно менш потужним за ефект уповільнення інфляції у довгостроковій перспективі. Альтернативне пояснення загадки ціни полягає у тому, що рішення центрального банку збільшити (або зменшити) ставку є наслідком вже наявних очікувань щодо зростання (зниження) цін. Якщо центробанк якимось чином очікує підвищення (зменшення) інфляції у майбутньому через зміну зовнішніх цін, технологічний шок, зміну обмінного курсу або інші фактори, то він зараз реагує на ці майбутні зміни. Тобто, зміна цін не викликана зміною ставки, лише часом зміни ставки (Sims, 1992). Спеціалісти МВФ робили спробу оцінити, яка з теорій виникнення загадки ціни є більш імовірною на даних США та ЄС, проте не отримали однозначних результатів на користь будь-якої з гіпотез (Rabanal, 2003).

Результати емпіричних досліджень

Коли теорії не можуть надати чіткої відповіді щодо певного явища, варто поглянути, про що свідчать практичні дослідження на справжніх статистичних даних.

Barth & Ramey, 2002 побудували модель, де реакція економічних змінних на монетарний шок є ближчою до реакції на технологічний шок (тобто зміну виробничої функції за допомогою якої ресурси перетворюються на кінцевий продукт), що може свідчити на користь каналу витрат. Модель відкалібровано на квартальних даних США 1951-2000 років. Згідно з результатами, у період 1959-1979 (включає нафтові кризи і високу інфляцію у США) був наявний статистично значимий ефект каналу витрат, проте не в період низької інфляції (1983-2000). Пізніше, Rabanal, 2003 побудував малу макроекономічну модель що стежить за одночасним взаємозв’язком 4 змінних (випуск, зарплати, ставки та інфляція). Період дослідження – 1981-2002 роки, тобто близько до періоду низької інфляції з попереднього дослідження. Не знайдено статистично значимогого ефекту. Симуляції свідчать про можливість ефекту у випадку, якщо трансмісія від ключової ставки у ставки для бізнесу буде значно (до кількох разів!) вища за 1 (тобто повну трансмісію), що є теоретично можливим, але досить малоймовірним.

Симуляції свідчать про можливість ефекту у випадку, якщо трансмісія від ключової ставки у ставки для бізнесу буде значно (до кількох разів!) вища за 1 (тобто повну трансмісію), що є теоретично можливим, але досить малоймовірним.

Для більш голбального погляду на наявність дії каналу витрат, Chowdhury et al., 2006 застосували структурну модель на основі неокейнсіанського підходу (негнучкі ціни та зарплати) для низки розвинених країн: Канада, Франція, Німеччина, Італія, Японія, Великобританія та США за період 1980-1997. На відміну від попередніх досліджень, було зафіксовано статистично значимий позитивний вплив ставки на ціни (тобто підвищення ставки призводить до зростання цін) для усіх країн вибірки окрім Німеччини та Японії, що імовірно пояснюється особливостями банківської системи цих країн – наявністю неформальних тривалих зв’язків між банками та позичальниками, що частково нівелює вплив ставки. Водночас, коефіцієнт впливу є кількісно не дуже значним – шок зміни ставки на 1 в.п. викликає зростання цін від 0,015 для Італії до 0,076 для Великобританії, тобто економічних ефект каналу витрат є значно меншим за основний канал впливу облікової ставки – через зміну сукупного попиту.

Більшість наявних моделей побудовано на даних розвинених країн, передусім США та Європи, що пов’язано як з наявністю тривалих якісних даних, так і з вищим розвитком академічної науки у цих країнах. Проте, не варто думати, що економіка України має принципово відрізнятись від них у своїх реакціях.

Фактори, які теоретично мають посилювати/знижувати ефект каналу витрат та їхня потужність в Україні

Фактор Опис дії наявність/важливість в Україні
Низькі «витрати меню» (menu costs) Фактор описує легкість зміни цін. Назва походить від витрат на друк нових меню з новими цінами. Чим нижчими є витрати на зміну цін тим легше і швидше продавець змінює ціни при зміні умов Фактор наявний. В Україні, як і в інших країнах з нещодавньою історією високої та волатильної інфляції, зміна цін є відносно безболісною для продавця, бо у покупців немає сформованого бачення «звичної», усталеної ціни
Закритість економіки, критична залежність від встановленої місцевої ціни Фактор описує вплив зовнішньої конкуренції на ціни. Якщо немає конкуренції з імпортом, то продавцю легше підвищувати ціни, бо він не втратить частину продажів через наявність імпортних аналогів Фактор відсутній. Україна є дуже відкритою економікою, зовнішньоторговельний обіг складає понад 100% ВВП (104,8% у 2016 році). На більшості своїх експортних ринків країна є price-taker’ом, тобто не може змінювати ціну в результаті зміни монетарної політики. На внутрішньому ринку місцеві виробники конкурують з імпортом у багатьох категоріях товарів і це теж зменшує можливості продавців переглядати ціни
Рівень конкуренції За досконалої конкуренції продавець не може встановлювати ціни, їхня зміна залежить виключно від витрат (у тому числі на робочий капітал). У монополістичній конкуренції (та граничному випадку – монополії), що є частим явищем для промислових товарів продавець має певний контроль над ціною. Чим вищим є контроль продавця над ціною тим легше він її може змінювати Фактор має обмежений вплив. В структурі українського ІСЦ значна частина сирих продуктів (переважно досконала конкуренція). Частина послуг надається природними монополіями, ціни яких регулюються спеціальними органами (АМКУ, НКРЕКП). Частина товарів тривалого вжитку конкурує з імпортом.
Рівень трансмісії ставки Важливий елемент як для «звичайного» каналу так і для каналу витрат. Якщо ставки кредитування не змінюються в результаті зміни ключової ставки то, звичайно, не відбувається зміни витрат. Фактор наявний. В Україні короткотремінові ставки для бізнесу значною мірою слідують за зміною ключової ставки, рівень трансмісії – достатньо високий.
Залежність бізнесу від короткотермінових кредитів Більшість теоретичних моделей впливу збільшення ставки на зростання цін базуються на припущені, що між виробництвом та продажем виробленого товару виникає дефіцит коштів (фактори виробництва вже оплачено), що покривається короткотерміновими кредитами. Фактор має обмежений вплив. В Україні у більшості галузей промисловості відсутня значна залежність від залучення коротких кредитів

Висновки першої частини

Більшість економістів, що займаються цим питанням погоджуються, що окрім основного каналу впливу монетарної політики на сукупний попит є і інші канали, зокрема канал витрат. Дія цього каналу може бути одним з пояснень «загадки ціни» – початкового зростання цін при підвищенні ставки. Деякі емпіричні дослідження засвідчили наявність такого каналу, проте його кількісний вплив є переважно малозначним та короткотерміновим.  

У жодному з оглянутих досліджень канал витрат не є основним чинником впливу на ціни. Вплив зміни ставки на попит є незаперечним основним каналом, підтвердженим багатьма дослідженнями. Тому підвищення ставки, навіть якщо воно і викликає короткотерміновий тиск на зростання цін, основним своїм ефектом має уповільнення інфляції у середньотерміновій перспективі.

Існує кілька факторів, що теоретично мають посилювати або послаблювати дію каналу витрат. Для України імовірно найбільш ваговим чинником є відкритість української економіки, що ускладнює підвищення цін виробниками через конкуренцію з імпортом.

Література

  1. Sims, C., 1992, “Interpreting the Macroeconomic Time Series Facts: the Effects of Monetary Policy,” European Economic Review, Vol. 36, No. 5, pp. 975-1000.
  2. Barth, M. J. and Ramey, V. A. (2002), “The Cost Channel of Monetary Transmission”, NBER Macroeconomics Annual 16, 199-240, MIT Press, Cambridge, MA
  3. Rabanal, P. (2003), “The Cost Channel of Monetary Policy: Further Evidence for the United States and the Euro area”, IMF Working Paper 03/149, IMF.
  4. Rehman, F.Ur. and W.S. Malik (2011) “A Structural VAR (SVAR) approach to cost channel of monetary policy” MPRA paper number 32349, University Library of Munich, Germany, revised 09 Feb 2011.
  5. Chowdhury, Ibrahim & Hoffmann, Mathias & Schabert, Andreas, 2006. “Inflation dynamics and the cost channel of monetary transmission,” European Economic Review, Elsevier, vol. 50(4), pages 995-1016, May.

VoxUkraine — унікальний контент, який варто читати. Підписуйтесь на нашу e-mail розсилку, читайте нас в Facebook і Twitter, дивіться актуальні відео на YouTube.

Ми віримо, що слова мають силу, а ідеї – визначний вплив. VoxUkraine об’єднує найкращих економістів та допомагає їм доносити ідеї до десятків тисяч співвітчизників. Контент VoxUkraine безкоштовний (і завжди буде безкоштовним), ми не продаємо рекламу та не займаємось лобізмом. Щоб проводити більше досліджень, створювати нові впливові проекти та публікувати багато якісних статей, нам потрібні розумні люди і гроші. Люди є! Підтримай VoxUkraine. Разом ми зробимо більше!


Застереження

Автор не є співробітником, не консультує, не володіє акціями та не отримує фінансування від жодної компанії чи організації, яка б мала користь від цієї статті, а також жодним чином з ними не пов’язаний