Що Ми Знаємо Про Дефолт

Рейтингові агенства вважають, що Україна ризикує оголосити дефолт. Український уряд заперечує реальність такого сценарію. Але наскільки поганим для уряду насправді є дефолт? – Міжнародний досвід показує, що дефолт може бути одник із кроків, необхідних для відновлення економічного розвитку.

Розмови про ймовірність дефолту України тривають вже протягом певного часу. Наприклад, колонка в американському виданні Forbes за 9 квітня 2014 року мала заголовок: «Незалежно від розвитку подій на сході країни, Україна оголосить дефолт». 6 січня 2015 року агенцій Блумберг зазначила, що ймовірність дефолту сигналізується падінням цін українських облігацій до 60% номінальної вартості. Загалом, всі рейтингові агенства присвоїли довгостроковим зобов’язанням України рейтинг «дефолт з високою ймовірністю». Водночас, українські урядовці завявляють, що вони навіть не розглядають можливість оголосити дефолт. Видання Forbes процитувало Голову Національного Банку України, який зазначив, що «Україні немає необхідності ставати країною-ізгоєм».

То наскільки поганим є для уряду оголошення дефолту? Ось деякі висновки, які можна зробити після огляду академічної літератури про міжнародний досвід суверенних дефолтів.

По-перше, терміном «дефолт» покриваються не лише ті випадки, в яких уряди односторонньо порушують умови боргових контрактів. Рейтингові агенства також вважають дефолтом випадки, коли країни уникають «справжніх дефолтів», погоджуючи із кредиторами зміни умов боргової угоди. Наприклад, у 2000 році Україна погодила із кредиторами реструктуризацію боргу із приблизними втратами для кредиторів у розмірі від 18% до 40%.

По-друге, дефолт не є рідкісним явищем. Майкл Томз (Stanford) та Марк Райт (UCLA) нарахували 251 випадок дефолту у 107 країнах в період між 1820 та 2012 роком. Деякі країни оголошували дефолт неодноразово, наприклад, Еквадор, Мексика та Уругвай (8 разів кожна). Хуан Крусес (Universidad Torcuato Di Tella) та Крістоф Требеш (University of Munich) нарахували 182 випадки кредитних реструктуризацій у 68 країнах між 1978 та 2010 роками. Найсвіжішим та історично найбільшим прикладом є реструктуризація боргів Греції у 2012 році.

По-третє, перевагою дефолту є те, що принаймні в короткостроковій перспективі, він вивільнює додаткові кошти. В розпорядженні уряду таким чином опиняється більше фінансових ресурсів для витрат на пріоритетних ділянках економіки. Згідно із вищезгаданими дослідженнями, кредитори втрачають в середньому 40% від суми кредиту.

По-четверте, негативні наслідки дефолту проявляються кількома способами. Після дефолту, країна може втратити доступ до ринку капіталу або бути змушена платити підвищені ціни за нові позички. Емпіричні дослідження однак свідчать, що хоча такий ефект і може бути значним, як правило він нетривалий в часі та не викликає великі втрат. Багато країн отримують нові, лише дещо дорожчі, позики вже через декілька років після дефолту. Україна, наприклад, оголосила дефолт у 2000 році, але вже у 2002 році знову вийшла на міжнародний ринок позичок (середній термін повернення на ринок складає від трьох до семи років). Важливим для України є те, що не маючи доступу до міжнародного ринку капіталу, країна буде змушена збалансувати свій бюджет, тобто самотужки покривати державні витрати за рахунок податкових надходжень.

Існують певні свідчення того, що країни-кредитори можуть відповісти на дефолт зменшенням торгівлі чи обсягів прямих інвестицій. Проте цей ефект є незначним та нетривалим. В той же час, військова «відплата» трапляється рідко. Як зазначають Майкл Томз та Марк Райт, «незважаючи на історичні дебати, всі погоджуються, що в наш час країни не використовують військову силу для примушення до сплати боргів».

Також актуальним для України є те, що дефолт може призвести до банківської кризи, якщо значну частку державного боргу складають зобов’язання перед відтизняними банками. Для уникнення кризи уряд може надати перевагу виплаті боргу перед вітчизняними банками, а не міжнародними кредиторами.

Співвідношення позитивних та негативних наслідків дефолту залежить від обставин. Проте свідчення того, що саме дефолт призводить до значних економічних втрат, є обмеженими. Справді, дефолти трапляються переважно в економічно складні часи. Але дослідження Едварда Леві-Єяті (World Bank) та Уго Паніцци (Inter-American Development Bank) 23 випадків дефолту у країнах, що розвиваються, свідчить, що дефолт трапляється в квартал найглибшого економічного спаду і ВВП починає зростати одразу після того. Саме так трапилось після реструктуризації 2000 року і в Україні.

 По-п’яте, дефолт можна зробити менш болісним. Дослідження МВФ показує, що країни в економічній кризі мають хороші шанси переконати кредиторів реструктуризувати борг, якщо вони ефективно взаємодіють та спілкуються із кредиторами, а також пропонують як «пряники» (з метою зробити умови реструктуризації привабливими для кредиторів), так і «батоги» (з метою зробити непривабливою для кредиторів відмову від участі в запропонованій реструктуризації). Такі перемовини щодо реструктуризації як правило є більш прозорими та швидкими і можуть пом’якшити негативні наслідки дефолту. Саме таким був шлях, обраний Україною після валютної та боргової кризи 1998-2000 рр.

Можна зробити висновок, що оголошення дефолту не є чимось приємним, але в разі потреби його можна здіснити впорядковано і без спричинення коллапсу економіки. Дефолт може бути одним із кроків, необхідних для оздоровлення економіки.