Дискуссия о политике: управление потоками капитала. Итоги

Изменчивость потоков капитала является большой проблемой, особенно для стран с переходной экономикой, которые не имеют хорошо развитую финансовую архитектуру. Какие приоритеты либерализации движения капитала в Украину и как опыт других стран может быть использован для этого — эти вопросы, среди других тем, был в центре внимания конференции НБУ, состоявшейся в Киеве 19-20 мая. 

Олег Чурий, НБУ.

Серьезные ограничения на движение капитала в Украине были введены в начале 2015 года, когда в стране присутствовали одновременно несколько негативных факторов — макроэкономическая нестабильность, война, сокращение ВВП, кризис платежного баланса и банковский кризис. Ограничения на движение капитала были введены для того, чтобы выиграть время на проведение структурных реформ.

За последние 1,5 года мы провели ряд реформ — гибкий обменный курс, повышение качества банковской системы, более эффективное макропруденциальное регулирование, отказ от фискального доминирования.

Одновременно с введением ограничений был принят и план по их ослаблению. Однако, этот план привязан не ко времени, а к определенным экономическим условиям. Поскольку резкое снятие ограничений может привести к сильному оттоку капитала, мы движемся в направлении лаберализации очень постепенно, каждый раз тщательно изучая реакцию участников рынка.

Мы запланировали три этапа либерализации движения капитала согласно экономическим приоритетам:

1. Экономический рост, который предусматривает либерализацию ПИИ и текущего счета;
2. Развитие финансового рынка и прекращения роли НБУ в качестве главного участника рынка (market-maker);
3. Инвестиции и финансирование. Мы бы хотели разрешить привлечение портфельных инвестиций и долгового финансирования как в Украине, так и из Украины, однако это будет последней стадией либерализации движения капиталов.

Эндрю Левин, Дартмутский колледж

Существует три принципа функционирования центрального банка, которые можно применить практически ко всем странам.

1. Главной задачей ЦБ является поддержание единицы измерения стоимости (денежной единицы). Во время высокой инфляции денежная единица становится ненадежной, становится трудно измерять стоимость товаров или услуг. Поэтому главной задачей ЦБ является ценовая стабильность, которая предусматривает привязку инфляционных ожиданий. Для этого ЦБ имеет очень четко определить среднесрочный инфляционный таргет и двигаться к нему.
2. ЦБ может проводить интервенции на валютном рынке только в исключительных случаях — для того, чтобы сглаживать очень сильные временные колебания валютного курса. Эти интервенции должны быть прозрачными и понятными широкой общественности.
3. макропруденциальное регулирование является очень важным инструментом поддержания финансовой стабильности.

Кроме того, очень важно, чтобы центральный банк информировал не только участников рынка, но и общество о своей монетарной политике и ее влиянии на экономику. Исследования показывают, что чем лучше общество понимает действия центрального банка, тем эффективнее монетарная политика.

Марек Домбровский, CASE

Для дискуссии о том, вводить  ли свободное движение капитала, сейчас не время — свободное движение капитала существует, и хотя де-юре можно ввести определенные ограничения, де-факто контролировать движение капитала невозможно. Поэтому вместо обсуждения контроля за движением капитала нужно сконцентрироваться на обсуждении последствий неограниченного движения капитала. Я сконцентрируюсь на двух — последствия для торгового баланса и для монетарной политики.

Традиционно, управление торговым балансом было сфокусировано на том, как профинансировать дефицит текущего счета. Однако, сейчас ситуация сильно изменилась. Кризис 2008 года был вызван проблемами капитального счета. Он начался с неожиданной остановки потоков капитала. Из-за чего произошел значительный отток капитала из рынков развивающихся стран. Поэтому этот кризис имел негативные последствия даже для стран, которые традиционно имели профицит торгового баланса, например, России и Азербайджана.

Теперь по монетарной политике. Малые страны имеют ограниченное пространство для проведения независимой монетарной политики, часто они вынуждены следовать в фарватере крупных стран, что является серьезной проблемой. Одной из черт, присущих странам Центральной и Восточной Европы, и особенно пост-коммунистическим странам, является значительная склонность к замене национальной валюты (долларизации или «евризации»). «Побег» к иностранной валюте может быть вызвана резкими колебаниями валютного курса, особенно девальвацией. Память о пережитых экономических шоках очень длительная, чем и объясняется сложность введения гибкого валютного курса в пост-коммунистических странах.

Для сокращения долларизации население должно доверять правительству и национальной валюте, а такое доверие очень трудно приобрести и очень легко потерять.

Линда Тесар, Мичиганский университет

В начале 1990-х существовал т.н. «Вашингтонский консенсус», который заключался в том, что свободное движение капитала принесет значительные выгоды для мировой экономики, такие как перераспределение капитала от богатых экономик к бедным, падение стоимости капитала, сглаживание потребления и, в итоге, к ускорению экономического роста. В середине 2000-х годов Вашингтонский консенсус был пересмотрен, и в частности, на первый план вышла роль институтов и государственного регулирования.

В течение последних десятилетий значительно возросла свобода движения капитала, так же, как и потоки капитала в страны, которые развиваются. Однако, исследования были сфокусированы преимущественно на объемах этих потоков, а не на их структуре, тогда как подавляющая часть как прямых, так и портфельных инвестиций происходила между развитыми странами. Поэтому мы не увидели значительного перераспределения капитала в пользу менее развитых стран. Мы увидели некоторое снижение изменчивости дохода и потребления, однако, после 2008 года эта изменчивость снова выросла.

Сейчас как ученые, так и политики пересматривают свои взгляды на интеграцию финансовых рынков. Мы видим, что финансовые рынки очень сильно влияют на экономику, следовательно, на первый план выходит их регулирование. В частности, контроль за движением капитала, который был табу во времена «Вашингтонского консенсуса», сейчас снова кажется эффективным инструментом государственной политики.

Ограничения на движение капитала могут «купить время» для проведения реформ, в частности, укрепление финансового сектора экономики. Однако, нужно быть очень осторожными с этим инструментом. Во-первых, введение контроля за движением капитала снижает стимулы для проведения необходимых реформ. Во-вторых, экономические агенты начинают принимать решения с учетом этих ограничений, поэтому чем дольше присутствуют ограничения, тем труднее их отменить.

Сейчас ведутся разговоры о том, что ограничение на движение капитала является полезной временной мерой, однако нет ни теоретических, ни практических рекомендаций относительно оптимального плана отмены этих ограничений, который мог бы быть принят одновременно с их введением.